Jackson-Hole-Treffen: langfristig höhere Zinsen

Auf dem Treffen in Jackson Hole konzentrierten sich die Federal Reserve (Fed) und die anderen großen Zentralbanken weiterhin auf ihr wichtigstes Mandat: die Gewährleistung einer niedrigen und stabilen Inflation von etwa 2 % trotz höherer Arbeitslosigkeit und Rezessionsgefahr. Die Inflationsbekämpfung hat für sie in dieser Phase der geldpolitischen Normalisierung oberste Priorität. Die Zentralbanken wollen das Vertrauen der Öffentlichkeit wiederherstellen und ihre Glaubwürdigkeit zurückgewinnen, nachdem sie die Inflation im vergangenen Jahr als „vorübergehend“ bezeichnet und zu lange gewartet haben, um auf den Preisanstieg zu reagieren, der durch die fiskal- und geldpolitischen Reaktionen auf die Pandemie ausgelöst wurde. Das Hauptrisiko, insbesondere für die Bank of England und die Europäische Zentralbank (EZB), besteht jedoch darin, dass sie angesichts der Folgen der Energiekrise und der Angebotsschocks, die beide außerhalb ihrer Kontrolle liegen, auf die Inflation „überreagieren“.

Die Rede des Fed-Vorsitzenden Powell war absolut eindeutig und hawkish. Er vertrat die übliche Aussage zur Inflationsbekämpfung und erfüllte die aggressiven Markterwartungen. Die Federal Reserve muss die Zinssätze noch einige Zeit restriktiv halten, um sicherzustellen, dass sich die Inflation nicht weiter verfestigt. Powell betonte, dass „ein Scheitern bei der Wiederherstellung der Preisstabilität weitaus größere Schmerzen bedeuten würde“. Er sagte auch, dass es bei einer weiteren Straffung der Geldpolitik wahrscheinlich „angemessen sein wird, das Tempo der Zinserhöhungen zu verlangsamen“. Die FED-Mitglieder müssen „klare und überzeugende Beweise“ für eine sinkende Inflation sehen, um die Zinsen nicht weiter zu erhöhen. Trotz der ermutigenden Inflationszahlen für Juli ist die Inflation nach wie vor viel zu hoch (der Verbraucherpreisindex liegt bei 8,5 % gegenüber 9,1 % im Juni). Das Lohnwachstum hat sich beschleunigt (6,7 % laut dem Atlanta Fed Wage Tracker). Der Arbeitsmarkt ist nach wie vor sehr angespannt. Und an der politischen Front hilft die Regierung von Biden den privaten Haushalten mit ihrem Plan zur Entlastung von Studentenkrediten. Nach Angaben von Bloomberg könnte dieses neue Konjunkturpaket die Inflation 2023 um etwa 0,2 Prozentpunkte erhöhen. Der Vorsitzende Powell nannte keine genaue Zahl für den Endzins und äußerte sich auch nicht zum Zeitpunkt, an dem die Fed die Zinserhöhungen einstellen könnte. Er erinnerte die Finanzmärkte an die Zinsprognose des Ausschusses vom Juni, der zufolge der mittlere Leitzins bis Ende 2023 leicht unter 4 % liegen würde, damit sich die Inflation bis Ende 2024 der Marke von 2 % nähern kann. Nach einer „zügigen“ Anhebung der Zinssätze wird die Federal Reserve diese „länger auf einem höheren Niveau“ halten. Die meisten Fed-Mitglieder erwarteten laut der Zusammenfassung der Wirtschaftsprognosen vom Juni, dass der Leitzins mindestens zwei Jahre lang auf einem restriktiven Niveau bleiben würde. Jerome Powell wollte den Erwartungen einer Zinssenkung im nächsten Jahr entgegenwirken. Die Äußerungen der Fed konnten jedoch die Erwartungen der Märkte, dass die Fed die Zinsen im nächsten Jahr senken wird, nicht entkräften.

Die alljährliche Konferenz in Jackson Hole war nicht der „dovishe Kurswechsel“, den riskante Assets wollten. Seit der FOMC-Sitzung im Juli hatten die Finanzmärkte einen ausgewogeneren Ton von der Fed erwartet. Auf der Juli-Sitzung erhöhte der Ausschuss die Zinssätze bis nahe an den neutralen Satz, der von vielen Geldpolitikern bei 2,5 % gesehen wird. Jerome Powell erklärte außerdem: „Da sich der geldpolitische Kurs weiter verschärft, wird es wahrscheinlich angemessen sein, das Tempo der Zinserhöhungen zu verlangsamen, während wir bewerten, wie sich unsere gesamten geldpolitischen Korrekturen auf die Wirtschaft und die Inflation auswirken“. Das Sitzungsprotokoll der Fed vom Juli deutet darauf hin, dass die Zentralbank angesichts der Verzögerung zwischen der Straffung und den Auswirkungen auf die Wirtschaft eine Pause einlegen könnte, damit die Erhöhungen ihre Wirkung entfalten können. Außerdem hat die Fed seit Juni ihre Bilanzen reduziert, indem sie fällig werdende Wertpapiere abstößt. Nach Angaben der Zentralbank entspricht das Quantitative Tightening, also geldpolitische Straffung, einer Erhöhung des Leitzinses um 0,50 Prozentpunkte. Der Höchstwert des Leitzinses könnte im laufenden Zyklus aufgrund des Quantitative Tightening niedriger ausfallen.

Daher stürzten die US-Aktien am Freitag nach dem Jackson-Hole-Treffen ab (S&P 500 -3,3 %, Nasdaq -3,9 %), während die Reaktion der Treasury-Märkte relativ verhalten ausfiel (2-jährige T-Notes +0,03 % bei 3,39 %, 10-jährige T-Notes +0,015 % bei 3,04 %). Die 2-jährigen T-Notes wurden 15 Basispunkte unter dem höchsten Stand vom Juni gehandelt. In Bezug auf die erwarteten Zinserhöhungen preisten die Futures-Märkte 4 % bis Ende 2022 bei drei verbleibenden Sitzungen im Jahr 2022 ein. (Quelle: Bloomberg)

Trotz der Andeutungen in den Sitzungsprotokollen der Fed vom Juli scheint eine Zinswende nicht unmittelbar bevorzustehen. Für die nächste geldpolitische Sitzung am 21. September gab der Vorsitzende Powell keine Hinweise darauf, ob der FOMC die Zinsen um 50 oder 75 Basispunkte anheben wird. Er wiederholte, dass die Fed von den aktuellen Wirtschaftsdaten abhängig sei. Trader gehen größtenteils davon aus, dass die Zinsen zum dritten Mal in Folge eher um 75 Basispunkte als um einen geringeren Wert angehoben werden.

Beim Jackson-Hole-Treffen verkündeten die führenden Zentralbanker – mit Ausnahme der Bank of Japan – eine einheitliche, hawkishe Strategie zur Eindämmung der hohen Inflation. Sie werden die Straffung auch in einer Rezession fortsetzen. In einem Umfeld, das von einer Verschärfung der Finanzbedingungen und einer Verschlechterung der globalen Konjunkturaussichten geprägt ist, bleiben wir bei Risikoanlagen vorsichtig und glauben, dass sich die US-Renditekurve weiter abflachen wird. Der US-Dollar dürfte aufgrund höherer realer Renditeerwartungen in den USA, einer schwachen Wachstumsdynamik im Ausland und geopolitischer Risiken stark bleiben.